公司是国内高性能复合聚氨酯胶粘剂行业龙头企业，是软包装复合聚氨酯胶粘 ]剂领域品种最多、规模最大的专业厂家。 公司主要从事反应型复合聚氨酯胶粘剂的研发、生产和销售；主要产品包括应用于食品、医药、日化、电子、轻纺等包装领域的耐高温蒸煮系列、抗介质系列、铝箔和镀铝复合系列、各种水煮和耐巴氏杀菌复合系列复合聚氨脂胶粘剂。公司在复合聚氨脂胶粘剂领域具有独立自主研发能力， 设有“北京市企业技术中心”，系“国家高新技术企业”、“中国包装优秀企业”，在北京与南通两地具备约 4 万吨胶粘剂的总产能。复合聚氨酯胶粘剂 2009 年-2016 年贡献公司营收 90%以上，主要应用于包装领域(占营收 80%以上， 软包装胶市占率 10%)，是公司收入与利润的主要贡献点。
工程胶粘剂市场景气，下游应用广泛，公司充分受益。 工程胶粘剂以其强度高、耐疲劳、耐老化等优点区别于传统胶粘剂，使其拥有下游广泛的应用市场：从传统的包装、汽车、建筑等到新兴的能源等产业。在软包装领域，食品医药的日益严格的安全标准，促使环境友好型的无溶剂聚氨酯胶粘剂应用前景广阔。而公司持续打造包装用无溶剂聚氨酯胶粘剂， 形成从普通到蒸煮一系列性能优异的无溶剂产品。公司无溶剂粘合剂 2017 年销售量同比增长 118%； 2018 上半年无溶剂产品销量继续保持增长势头，同比增长 94%。所以包装领域的新风向为公司带来新机遇。同时，随着交通与建筑领域的继续发展，也推动了对公司胶粘剂产品的需求，在这些领域也取得了业绩增长。 2017 年在建筑节能领域获得 3615 万营业收入，同比增长 88%。
并购华森塑胶，发挥协同效应，拓展汽车领域业务。 武汉华森塑胶有限公司，在汽车塑胶零部件领域具有充分的竞争力，企业数量较少，毛利率水平较高。此领域的客户粘性较强，华森为近 20 家汽车整车厂商的一级供应商，与主要客户合作时间大多在 10 年以上， 收入来源稳定。在汽车领域，结合公司已经推出的胶粘剂产品，公司会在协同效应下进一步打造产品与拓展业务。同时，并购华森助推了公司的财务表现， 2017 年 5 月完成收购后， 6-12 月华森实现净利润5,567.28 万元， 占公司 2017 年归母净利润的 128.50%； 2018 年上半年华森实现 1.8 亿元营业收入， 5678.43 万元净利润， 占公司 2018 上半年归母净利润的66.11%。
盈利预测与评级。 预计 2018-2020 年 EPS 分别为 0.31 元、 0.49 元、 0.59 元，对应 PE 分别 29X、 19X、 15X； 参考可比公司(回天新材、康达新材、世纪华通) 2018-2020 年 PE 平均值分别为 38X、 23X、 18X，公司估值低于可比公司估值。我们基于行业平均水平， 给予公司未来六个月 22X 估值水平，对应目标价为 10.78 元，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示： 原材料如 MDI 的价格上涨或不及预期， 市场竞争与产品迭代的可能，同时华森塑胶经营状况不及预期导致商誉减值的风险。
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