1合并背景

　　美元汇率的强劲、全球化工行业增长的乏力、空前繁荣的并购金融市场，是整个并购交易的大的推动背景。而陶氏、杜邦今年以来糟糕的业绩表现、自身增长点的匮乏以及农业业务的不断亏损，则是这桩价值1,300亿美元的并购交易的直接驱动。根据华尔街的报告，按目前的速度，今年全年的并购交易额将超过3.7万亿美元，成为历史上并购规模第二高的年份，仅次于2007年。Dealogic的数据显示，在今年以来提出或宣布的这些交易中，有15宗价值超过100亿美元，这也是有此记录以来的第二高水平。

　　而仔细看陶氏和杜邦的业绩表现，则可发现更大的驱动因素在于整体业绩表现低于股东预期，尽管内部持续进行业务组合调整和成本控制，因而迫切需要外部的并购整合来实现股东的投资回报。Dow Chemical 2015年第三季度营业收入仅为120亿美元，比去年同期144亿美元相比下跌16%，主要原因在于激烈的价格竞争以及汇率影响，而产品销量增长仅2%。当然受益于严格的价格控制与原料成本下跌，营运利润率上升到接近20%。而农业业务是唯一一个收入下降的业务部分，从2014年第三季度的14亿美元下跌到今年的12亿美元，主要受农业产品价格下跌、高渠道库存以及汇率影响，且农业业务运营利润从去年同期的15百万美元扩大到今年的39百万美元。

　　类似的，杜邦在2015年第三季度和前三季度的业绩表现也相当让人失望，销售额同比下跌17%(前三季度：11%)，运营利润也同比下滑37%!除去汇率影响8%外，业务有机下滑9%!同时，农业业务第三季度运营利润为亏损154百万美元(相比之下，陶氏农业亏损额仅为杜邦农业零头啊)

　　2并购协同效应

　　从并购后再分拆成三家独立公司的业务组合来看，其实真正业务组合带来的协同效应仅有两点：农业业务组合补充带来的潜在增长及成本节约、材料业务规模效应带来的成本节约。

　　1)农业业务：合并后的整体的业务在产品线、地域覆盖、渠道优势上更加全面，有比较强的补充优势，同时在农业这个对技术研发平台及pipeline要求极高的行业中可以大大增强研发平台优势(害虫、杂草的抗药性变化很快，需要农药厂商每隔两三年推出一个全新的药品体系)，此外规模效应角度，也可以达到一定的成本节约，按照合并方案预计13亿美元。初步匡算，这13亿美元每年的成本节约的确可以帮助解决陶氏农业、杜邦农业业务的亏损问题：(39mn + 154 mn) X4 = 772 mn = 7.72亿美元。所以也证实了一个说法，此项并购案的一个重要驱动因素是让陶氏和杜邦甩掉亏损的农业业务这个包袱。

　　2)材料业务：尽管存在交叉销售和业务互补可能，但更多还是在于原料、研发及生产方面的规模效应带来的成本节约。尽管按照合并方案中介绍的，存在一定的交叉销售，比如在包装行业、汽车行业和建筑行业，但是首先在客户端而言，包装行业解决方案、汽车行业的各种材料的解决方案已经相对成熟，且客户对原材料的选择上已经非常有经验，因而合并后的解决方案概念到底能推动多少销量增长存在疑惑;其次而言，包装行业、汽车行业的材料更多类似commodity,竞争焦点在于稳定的质量、充足的供应和低廉的价格，竞争对手如BASF, Exxon Mobile, Mitsui等更多会在价格上进行反应，也降低解决方案优势的效果;最后，从业务补充的体量角度，杜邦在合并定义的材料业务上仅仅60亿美元，很难界定对450亿美元的陶氏材料业务上有多大补充。

　　而更多的成本节约在于规模效应带来的生产、销售、研发成本节约，以及材料原料方面的优势(比如乙烯基产品：Ethylene, PVC, MEG, Elastomers)，按照并购方案设计，15亿美元的成本节约，对应2.9%的EBITDA提升，还是非常有吸引力的。

　　之所以对specialty业务组合的协同效应持保留意见，原因是在于特殊化学品往往是对应下游市场中某个产品设计和制造过程中的某个特定应用而言，当规模扩大时，往往管理的复杂度会大大提升，带来的市场反应速度和运营效率的下降;而同时，尽管陶氏specialty和杜邦specialty的业务下游均对应电子业务，但是真正对应的产品、设计、客户对口人员也是完全不一样的，而且销售人员在相应产品的技术了解程度上也很难短时间跟上。

　　3未来展望

　　1)陶氏杜邦合并：假如监管机构、股东没有什么大的变动，可以预见的两家公司会继续在整体组织架构上先进行一系列调整，将业务部分按照未来三大块业务进行切分，再之后，就是组织架构合并、双方指定相应的领导人，再之后就是业务细致的整合了。之后反正就是人在变、事在变、组织在变，变动两三年后，所有人才重新安稳下来做事情吧。

　　2)行业其它合并：在同样的驱动因素下，可能还是会有其它的化学公司进行兼并重组，尤其关注规模相对二线的化工公司，而整合对象说不定是日本化学公司或者中国、印度的化学公司。对此市场有很多猜测，就不作补充了。