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　　公司发布2017年年报。2017年公司实现营业收入8.54亿元,同比增长61.75%;归属于上市公司股东的净利润4332.35万元,同比下降23.80%;实现扣除非经常性损益的归母净利润3960.59万元,同比下降27.25%;基本每股收益为0.18元/股,同比下降33.33%。其中,第四季度公司实现营业收入2.67亿元,同比增长61.71%;归属于上市公司股东的净利润亏损456.25万元,扣除非经常性损益的归母净利润亏损626.65万元。点评:

　　胶黏剂产品量价齐升,原材料价格上涨拖累公司业绩。2017年,公司实现营业收入8.54亿元,同比增长61.75%,归母净利润4332.35万元,同比下降23.80%,毛利率25.97%,同比下降6.72ppt.,期间费用率同比下降0.42ppt.至17.87%。其中,胶粘剂产品销量同比增长14.07%至3.53万吨,市场份额进一步提升,实现营业收入5.79亿元,同比增长18.16%,但原材料价格的大幅上涨致使板块盈利能力大幅下滑,毛利率同比下降15.09ppt.至19.81%;光伏背板材料业务继续保持快速增长,实现营业收入5532.14万元,同比增长82.46%,毛利率同比大幅提升23.66ppt.至25.13%;华森塑胶6月并表,贡献净利润5567.28万元,极大提振了公司业绩。

　　加大胶粘剂市场开拓力度,成效显著。公司传统聚氨酯胶粘剂业务下游包括软包装、交通运输、建筑及节能和新能源等领域,2017年公司不断加大下游市场开拓力度。其中,包装领域,公司“大客户战略”成效明显,销量提升。环保系列产品无溶剂粘合剂销量同比增长118%,高浓度涂布产品占溶剂胶销量也超35%,耐苛性粘合剂全面推向市场;交通运输领域,无溶剂环保型汽车密封胶业绩大幅提升,适用于轨道车辆的产品开始批量应用,并成功开拓多家客车TOP10客户;建筑及节能领域,公司已与国内pc集成房屋渠道就建筑密封胶/结构胶完成初步布局,人造草坪胶步进销量翻倍增长,且在原材料大幅上涨背景下,仍保持25%毛利率水平。

　　原材料价格回落,公司业绩预计将重拾增长。公司胶粘剂产品生产原材料主要包括二乙二醇、乙酸乙酯、间苯二甲酸、己二酸、多异氰酸酯等,上述5类材料合计占生产成本的50%以上。受国外装置关停、国内装置检修等因素影响,华北地区TDI主流市场价自16年9月开始快速上涨,2017年三季度价格再次迎来大幅上涨,累积涨幅达76.2%,价格最高突破40,000元/吨。公司原材料分散采购,部分来自韩国,一定程度上减少了国内原材料上涨对毛利率的影响,同时公司对预期价格上涨的原材料进行预先采购,有效的控制了成本。目前,华北地区TDI主流成交价已由年初的40,000元/吨回落至26,500元/吨。预计随着原材料价格的回落,公司业绩将重拾增长。

　　盈利预测及评级:我们预计公司2018-2020年的营业收入分别达到11.06亿元、12.13亿元和13.31亿元,同比增长29.54%、9.68%和9.76%,归母净利润分别达到1.11亿元、1.66亿元和1.89亿元,同比增长156.25%、49.10%和14.42%,EPS分别达到0.43元、0.64元和0.73元,对应2018年04月20日收盘价(8.52元/股)的动态PE分别为20倍、13倍和12倍,维持“增持”评级。

　　风险因素:原材料价格波动、华森塑胶业绩不达预期、新产品市场开拓不及预期、环保风险。